国泰君安2024年上市公司见面会暨春季策略会于4月8日在上海开幕，本次策略会以“冬天过后，春天依然在”为主题，设置14个专场论坛，近70场演讲，囊括总量、科技、机器人、印度、大宗商品等多个热点话题，与投资者共同于低迷纷繁中寻觅先机。

在8日上午的总量分论坛上，国泰君安证券研究所总量研究大组的多位首席分析师，分享了最新研究观点，以下为集锦：

宏观经济：

政策何以助力新质生产力？

汪浩 国泰君安宏观联席首席分析师

从中长期逻辑来看，中国处于新旧动能转换、向后工业化过渡和逆全球化博弈时期，提高全要素生产率是实现经济增长的最终路径，新质生产力应运而生。基于投入产出表、政府工作报告和数字经济分类，新质生产力范畴包括汽车、新能源、军工、医药、数字经济（计算机、通信、电子和机械、传媒中的部分细类领域）等行业。

产业政策在推动新兴产业起步上发挥关键作用，新兴产业前期阶段的产业政策支持具有明显的行业指数提振效应。关注后续地产产业链向新质生产力过渡过程中，有财政货币资源支持的产业政策，其对资本市场的传导具有阶段有效性。关注后续可能出台的更多产业政策。

二季度政策发力下经济进一步企稳，制造业、出口是亮点。二季度存款降息、大规模设备更新和消费品以旧换新、超长期特别国债等或将陆续到来，整体经济延续企稳态势，但是政策前置发力下，下半年仍面临内生动能制约。

从宏观层面来看，二季度市场预期相对企稳，但向上突破仍受去债务化周期制约，债市长端利率二季度或有震荡，但全年大概率仍将向下。黄金价格在地缘风险、央行购金、美元降息支撑下，年内仍有上行空间。人民币汇率大概率先升值后震荡，二季度有所支撑，后续关注关键心理位。

风险提示：一是国际政治大年地缘波动，尤其是下半年美国大选可能仍会扰动市场；二是企业和居民加杠杆意愿不足，导致内生动能仍有欠缺；三是地产领域政策托举力度决定后续走势，可能引发阶段性波动。

A股策略：

冬天过后，春天依然在

方奕 国泰君安策略首席分析师

股票策略从单一的周期认识和价值发现，走向立体的风险认识。在“百年未有之大变局”和复杂的地缘政治、经济和社会因素下，投资者对于未来的展望能力和预期长度降低，以往基于周期认识和价值发现的思维难以发挥，导致传统经验的失效与策略投资更立体化。

风险偏好走向两个极端，投资机会在“价值中的价值”与“成长中的成长”。股票策略更加强调对风险或不确定性的认识，低风险偏好者需要更高的风险补偿与确定性，“价值中的价值”行情出现（高分红/稳定现金流股票，固定收益）；高风险偏好者需要更高的增长补偿与梦想溢价，“成长中的成长”行情出现。若整体定价环境不发生大的变化，未来投资风格将在以上两类投资结构中轮动。

股票指数的重要底部已出现，修复反弹后以震荡为主。2024年指数重要底部已出现，修复性反弹后，指数向上空间打开要更有力的政策和增长上修动力，目前上修动力尚不足。也应注意在年初极限出清后社会预期也暂不再系统下修，未来1-2季度指数以横盘震荡为主。

预期不再下修与风险展望稳定，震荡分化但并不意味着投资机会缺失。扩大高水平对外开放，国务院强调优化房地产政策，出台设备更新等相关举措，股市强调“以投资者为本”，加之地产去金融化和制造业结构改善助力增长预期与风险展望的稳定，仍以积极心态找结构机遇。

投资主题与行业推荐：四月决断，重视业绩：年中“新质生产力”成长股行情卷土重来；中期看好高分红。1）4月投资重视盈利-估值匹配度。推荐受益“更新/换新”政策与制造业出海增长相关的板块：汽车/家电/机械/电新。以及以银行、电力为代表的低估值“中字头”股票。2）新质生产力相关行业正接近库存与价格底部，科技政策与产业变化或将推动年中成长预期上修，成长行情重点在科技制造与应用。3）随着经济增速与利率水平下降，高分红与稳定现金流优势显现：电力与公用/高速公路/运营商/资源品（煤、油），以及潜在分红水平提高的领域（食饮/家电）。

风险提示：海外高利率持续时间超预期，全球地缘政治的不确定性。

新股研究：

继续夯实注册制，IPO高质量发展

王政之 国泰君安新股研究首席分析师

监管多次强调严把发行上市关，2024Q1，IPO低速发行，打新收益环比下降

按照单项目打满，100%入围的理想情况计算，截至2024/3/31，2024Q1A/B类账户打新收益分别为162.30/136.50万元，对应5亿规模账户打新增厚收益率分别为0.30%/0.25%。

2024.3.15证监会发布《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》等四项政策文件，强调新股发行逆周期调节，2024Q1A股合计发行新股30家，募资金额236.19亿元，环比继续下降。

发行估值低位叠加新股稀缺性，2024Q1上市新股首日涨幅表现较好

2024Q1新股定价让价幅度维持在10%左右高位，平均发行PE26.15倍，处于较低水平，此外新股低速发行带来一定稀缺性，两因素叠加2024Q1上市新股首日平均涨幅达101.85%，且仅有1只首日破发。

2024Q1打新收益集中度较高，入围关键项目重要性显著

2024Q1网下发行新股共20只，其中收益前五项目打新收益合计占比达72.23%，而仅艾罗能源和诺瓦星云两大较高募资、较高涨幅个股打新收益贡献合计就超5成，关键项目入围重要性显著。

预计2024年新股保持相对低速发行，中性预测理想情况下A类账户全年打新增厚收益率约为1.75%

预计2024年主板及双创板块股票仍将保持相对较缓的发行节奏，全年预计发行数量100~170家，合计募资规模800~2100亿元。按照科创板、创业板、主板全年各发行45家，A/B类参与账户数量分别为4300/2900户、3700/2400户、4200/3300户，95%入围率，科创板、创业板、主板新股首日平均涨幅分别为70%、100%、70%的中性预测测算，5亿规模A类账户2024年打新增厚收益率约为1.75%，2亿规模B类账户未来一年打新增厚收益率约为1.55%。

风险提示：新股发行数量及上市表现不及预期。

固定收益：
低利率的意义——从底层逻辑推演债券配置思路
唐元懋 国泰君安固收资深分析师

低利率是经济复苏期内刺激融资需求的必然选择
从经济角度看，利率中枢的上行需要经济修复预期的显著抬升与融资需求的回升。从政策角度看，“先立后破”下刺激政策主要关注新质生产力，而传统行业依旧需要政策低利率维持。
二季度底层逻辑未变，长期中利率无大幅上行之虞
信用资产融资需求不扩张利率就无大幅上行之虞，信用资产融资成本的持续降低从比价角度推动债券利率下行；后续银行存款降息则会持续降低机构投资债券成本，长期中形成持续的债牛。
低利率环境下的投研思维重构，维持一定久期的持有策略仍然有效
低利率环境下债市投研分析框架中机构行为作用提升，也需要区分波动与趋势的变化，当前的债市回调风险主要在波动而非趋势的范畴。贯彻配置思维，反而可能成为事半功倍的选择。维持久期的长短取决于资金端的稳定性。
后续波动相对增大，可考虑使用信用下沉和套保进行收益增厚
二季度主要风险来源为地方债放量和银行间资金相对收紧。此时拉长久期策略性价比下降，而选择轮动至信用债，可能成为后续资金偏贵环境下机构的必然选择。特别是资产规模在2000亿元-5000亿元之间的城农商行二永债仍有挖掘空间。
风险提示：经济指标超预期，资金宽松程度不及预期，流动性溢价和机构负反馈，信用风险的累积，风险资产的阶段性走强。

主动配置：
全球大类资产的宏观友好度评分
王大霁 国泰君安主动配置首席分析师

境内股债

A股：预计CN宏观友好度评分E全年震荡中枢高于70分，仍处于“友好”区间。国债：预计CN宏观友好度评分B未来一年将先下后上，年平均值接近80分，处于“友好”区间。
境外股债
港股：HK宏观友好度评分未来一年将由当前的22.2分震荡上行至39.1分。美股：US宏观友好度评分未来一年将由当前的9.9分震荡上行至2024年末的13.7分。美债实际利率：美联储紧缩动力评分未来半年将由88.4分下行至2024年中的54.0分。印股：IN宏观友好度评分未来一年小幅震荡下行，中枢在50分上下。日股：JP宏观友好度评分指标将在2024年末上升至76.3分。
其他大类资产
商品：CRB商品友好度评分本期读数为22.4分，预期2024年末上升至26.3分，较此前年度展望预期上修。COMEX黄金：假设市场避险溢价下降15%，2024年末黄金价格或升至2126美元/盎司。汇率：RMB升值动力评分未来一年由当前的7.1分震荡上行至年末的13.7分。
研究结论和配置建议
我们相对看好国债、美债、A股、港股、印股、日股、黄金、人民币、大宗商品的配置价值，给予标配或以上评级。
风险因素：模型设计的主观性，分析维度存在局限性，历史与预期数据存在偏差，市场一致预期调整。

本次国泰君安2024年春季策略会，于4月8日至23日分多个专场进行，为期两周，欢迎联系国君对口销售报名参会。此外还将准备精编视频版，将于4月25日重磅上线国泰君安道合APP，敬请关注。